Warum funktioniert Momentum an der Börse?

Momentum Effekt Anomalie Überreaktion Unterreaktion

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Wir schreiben das Jahr 2008. Damals ging es an den Märkten ziemlich turbulent zu. Ich war als Praktikant bei der Deutschen Bank und habe jeden Tag die Aktienkurse verfolgt. Dabei fielen mir 2 Werte besonders auf: Volkswagen und Hypo Real Estate. Die beiden Aktien wiesen sehr klare Kursbewegungen auf. Volkswagen war mit Abstand die stärkste und Hypo Real Estate mit Abstand die schwächste Aktie im DAX.

Doch dann wurde es erst richtig spannend. Denn auch nach diesen starken Kursbewegungen blieben die relativen Trends der beiden Aktien noch eine ganze Weile intakt. Volkswagen stieg weiter massiv an und Hypo Real Estate fiel auf nahezu null. Aber was bedeutet das Ganze? War es reiner Zufall oder steckt vielleicht ein Muster dahinter, dass gerade die starken Aktien weiter steigen und die schwachen Aktien weiter fallen? [1]

Tatsächlich existiert nachweislich ein solches Muster. Dieses ist als Momentum-Effekt bekannt und besagt, dass die stärksten und schwächsten Aktien ihre Bewegungen relativ zum Markt für eine bestimmte Zeit fortsetzen. Auf den ersten Blick erscheint das unerwartet. Viele Menschen denken intuitiv, dass eine Aktie, die bereits über Monate stärker als der Markt gestiegen (gefallen) ist, nun eher wieder fallen (steigen) müsste. Das kann natürlich im Einzelfall passieren. Im Durchschnitt ist die Tendenz der größten Winner- und Loser-Aktien relativ zum Markt jedoch prozyklisch.

Hinweis: Momentum ist ein Begriff, der vielfältig verwendet wird und manchmal etwas Verwirrung verursacht. Deshalb habe ich hier einen Grundlagenartikel geschrieben, der durch den Begriffsdschungel führt.

 

Warum funktioniert Momentum?

Seit vielen Jahren beschäftige ich mich mit diesem Thema. Ich habe hunderte Studien gelesen, eigene Untersuchungen angestellt und nach möglichen Erklärungen geforscht. Die inzwischen sehr umfangreiche wissenschaftliche Literatur hat dabei verschiedene Erklärungsansätze hervorgebracht, die sich in 2 große Kategorien unterteilen lassen:

● Rationale bzw. strukturelle Erklärungen

● verhaltenswissenschaftliche Modelle

 

Die beste strukturelle Erklärung ist die Architektur der Märkte selbst. Die überwiegende Zahl der Indizes ist nach Marktkapitalisierung gewichtet, was in sich bereits eine Momentum-Strategie darstellt. Denn Aktien, die stark gestiegen (gefallen) sind, nehmen im Index eine höhere (niedrigere) Gewichtung ein. Strömt dann neues Geld in die Märkte, werden diese Aktien besonders stark (weniger stark) gekauft. Entscheidend ist dabei, dass viele Anleger ihr Geld in Fonds stecken und die Fondsmanager dann, da ihre Leistung relativ zu einer Benchmark gemessen wird und sie ihren Job nicht riskieren möchten, indexnah investieren. Damit werden unternehmensspezifische Faktoren nicht vollständig berücksichtigt [2]. Oder anders ausgedrückt: Die verbreitete Anwendung von Benchmarks kann ein sogenanntes „Limit to Arbitrage“ darstellen [3] und erklären, warum der Momentum-Effekt nicht schon längst verschwunden ist, obwohl viele Marktteilnehmer diese Anomalie kennen und auszunutzen versuchen.

Aber auch die Verhaltenswissenschaft hat eine gute Erklärung. Die Grundidee ist eine initiale Unterreaktion, die sich später in eine Überreaktion verwandelt [4, 5]. Grundlage dieser Modelle ist eine Verzerrung in der Informationsverarbeitung. Entwickelt sich zum Beispiel ein Unternehmen positiv, wird das am Markt nicht sofort vollständig eingepreist. Erst im Lauf der Zeit erkennen immer mehr Akteure den positiven Trend und springen auf. Bleibt die fundamentale Entwicklung gut, werden die Marktteilnehmer zunehmend optimistisch. Sie schrauben ihre Erwartungen weiter nach oben und gehen davon aus, dass sich die positive Entwicklung immer weiter so fortsetzt (Extrapolation), was zu einer Übertreibung führt. Diese kann sich weiter verstärken, wenn allein wegen der guten Kursentwicklung weitere Anleger auf den Trend aufmerksam werden und einsteigen, um „nichts zu verpassen“ (Herdeneffekt).

Letztlich ist der Momentum-Effekt wohl das Resultat mehrerer Ursachen. Das Interessante dabei: Fast alle Erklärungsansätze basieren auf dauerhaften Marktstrukturen und Verhaltenseffekten. Weder die grundlegende Architektur und Funktionsweise der Märkte noch das teils irrationale Verhalten von uns Menschen werden sich auf absehbare Zeit stark verändern. Deswegen wird uns der Momentum-Effekt wohl auch in Zukunft erhalten bleiben.

Hinweise und Quellen:

[1] Natürlich gab es (im Nachhinein) schlaue Erklärungen für die Kursbewegungen. Diese basierten auf strukturellen Marktverwerfungen im Rahmen der versuchten Volkswagen-Übernahme durch Porsche beziehungsweise auf der deutlichen fundamentalen Schieflage bei der Hypo Real Estate. Im Rahmen des klassischen Momentum-Effekts werden aber nur Kursveränderungen betrachtet.

[2] Gutierrez, R. C. / Prinsky, C. A. (2007), Momentum, Reversal, and the Trading Behaviors of Institutions, Journal of Financial Markets, Vol 10, Nr. 1, S. 48–75

[3] Baker, M. / Bradley, B. / Wurgler, J. (2011), Benchmarks as Limits to Arbitrage: Understanding the Low-Volatility Anomaly, Financial Analysts Journal, Vol 67, Nr. 1, S. 40–54

[4] Barberis, N. / Shleifer, A. / Vishny, R. (1998), A model of investor sentiment, Journal of Financial Economics Vol 49, Nr. 3, S. 307–343

[5] Hong, H. / Stein, J. C. (1999), A Unified Theory of Underreaction, Momentum Trading and Overreaction in Asset Markets, Journal of Finance, Vol 54, Nr. 6, S. 2143–2184

4 Kommentare zu Warum funktioniert Momentum an der Börse?

  1. Eberhard sagt:

    Marko, wie immer sehr lehrreiche und valide Information zum Momentum. Danke! Frage: welche Rolle spielen die üblichen Zeiteinheiten zB 6 Monate/3 Monate/1 Monat/1 Woche/1 Tag/60 Min/10 Min/etc für die Aussagekraft des berechneten Momentums für diese jeweiligen Zeiträume? Gibt es da Wertigkeiten oder Prioritäten? Ist das „langfristige“ Momentum aussagekräftiger als ein „kurzfristiges“ Momentum? Du bemerkst ich versuche für mich etwas praktisches zu basteln. Wäre schön wenn du nochmals etwas dazu schreiben könntest. Herzlichen Gruß aus Erlangen.

    • MarkoMarko sagt:

      Ich würde über 3-6 Monate ranken. Bei kürzeren Rankings ist es wahrscheinlicher, dass ein Reversal auftritt. Auf Basis weniger Tage bzw. sogar intraday ist es eine ganz andere Geschichte, das kann ich leider nicht beurteilen. Alle Details zur genauen Umsetzung im Anschluss ans Ranking muss man sich dann selbst basteln, da bin ich selbst auch noch am Tüfteln

  2. Klaus sagt:

    Hallo Marko,

    vielen Dank für die Infos – insbesondere den Erklärungsansatz über die Gewichtung der Indizes kannte ich nicht.
    Gibt es eigentlich Studien, die die unterschiedlichen Berechnungsmöglichkeiten für Momentum bzw. relative Stärke vergleichen? Ich kenne das Ranking üblicherweise nach dem Kursanstieg über 3, 6 und 12 Monate. Wobei hierbei ja nicht der zeitliche Verlauf berücksichtigt wird, z.B. kann ja eine Aktie innerhalb von 12 Mon. von 10 EUR auf 30 EUR gestiegen und wieder auf 20 EUR gefallen sein. D.h. sie befindet sich evtl. in einem Abwärtstrend, liegt aber im Ranking weit vorne.
    Diesen Nachteil müsste m.E. die Berechnung nach Levy (Kurs/26 Wochen Moving Average) oder das Verhältnis zweier gleitender Durchschnitte (z.B. MA 50 Tage/MA 200 Tage) vermeiden. Ist Dir hierzu vielleicht Literatur bekannt?

    Viele Grüße,
    Klaus

    • MarkoMarko sagt:

      Hi Klaus, danke dir. Es gibt noch ein paar andere Erklärungsansätze, aber die im Artikel genannten sind meiner Einschätzung nach die überzeugendsten. Wie du schon richtig scheibst wird klassisch über 3, 6 oder 12 Monate gerankt (und anschließend über 3, 6 oder 12 Monate gehalten, um die Renditen zu berechnen). Um Kandidaten ohne große Rücksetzer zu bekommen könntest du die Aktien dann nochmal nach Standardabweichung ranken. Tendenziell sollten solche Low Vola Momentum Aktien auf der Long-Seite tatsächlich besser abschneiden. Was die Berechnungen auf Basis von MAs angeht, so wird das heute kaum noch gemacht. Aber es stimmt, Levy hatte damals den Ansatz mit MA(26) und MA(4) Wochen. Man könnte auch nach Steigung der MAs ranken. Ich denke, dass sich der genaue Ansatz am Ende nicht viel nimmt, es geht letztlich immer darum, die starken proyzklischen Werte auf mittelfristigem Zeithorizont zu erwischen 😉

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